海信电器：二季度毛利率下滑超预期

　　2012 年上半年，海信电器实现营业收入 100.65 亿元，同比略增2.72%;净利润 5.75亿元，同比增长 11.03%;按转增后最新股本计算的基本每股收益为 0.441元。

　　1、2012Q2 毛利率 16.3%，连续两个季度环比下降，且低于市场预期。2012Q1 海信毛利率为 19. 4%， 低于市场普遍预期，且显著低于 2011Q4的 23.0%;2012上半年的毛利率为 17.8%，而此前市场的普遍预期是2012 全年毛利率在 21%以上。公司净利润增长显著高于收入增长，主要原因仍在于连续两个季度大幅压缩销售费用，上半年销售费用同比减少 3.25亿元，这是利润增长的最主要原因。

　　2、公司财务状况优秀，经营延续了一贯的稳健作风。截至 6 月底，公司高达 2/3的资产为货币资金和应收票据，呈连续增加势头，财务费用实现收入 685.5万元;上半年公司经营活动产生的现金流量净额为 20.9亿元，显著高于去年同期的 12.7亿元。

　　3、终端价格战非常激烈，2012Q3 毛利率有进一步下滑的可能。根据奥维咨询的渠道监测数据，今年以来平板电视的单周销量基本全部为同比负增长，平板电视零售均价比年初下降 28%左右。据中国电子视像行业协会发布的最新数据， 2012年1-5月内销彩电零售规模1470万台，同比下降 12.9%，零售额516.4亿元，同比下降 19.9%。行业整体销量下滑和激烈的价格战，导致高毛利的智能电视和 3D电视毛利率下滑，导致海信 2012Q2毛利率再度低于市场预期。

　　4、智能电视市场竞争激烈，上半年市场占有率比去年全年下降 4个百分点。中怡康统计数据显示，2012 年 1-5 月，海信电视、LCD 电视、LED液晶电视、3D电视销售额占有率均比去年全年水平有所上升，而智能电视占有率从去年全年的 20.7%降至 16.5%。 随着联想等竞争者的加入，智能电视的高毛利率很难长期维持。

　　5、 2012 年前 5个月，我国电视产销增长全部依赖出口，内销需求不振。1-5月，我国 LCD电视累计出口 2025.7 万台，同比增长 13%，累计内销 1547.2 万台，同比下降 1%。根据产业在线的数据，2007年以来，电视行业整体内销量没有太大变化，在 4000 万台—4500 万台之间波动。电视内销量难以大幅提升的一个原因是，国内 70%的电视需求都来自更新换代，而更新换代的消费弹性较大，更容易受到经济周期影响。 投资建议：按最新股本计算，下调 2012-2014年预测 EPS至 1.28元、1.33元和 1.40元。虽然股价已经大幅下跌且公司质地优良，但我们认为大类家电近期不会出现反转行情，下调评级至“短期_中性，长期_A”。